投资要点： 长短期因素叠加，2017 年以来鱼价保持高度景气。2017 年以来，鱼虾等海产品价格呈现出较大幅度的上升态势。以几种常见鱼类为例，2017 年鲢鱼、草鱼、鲫鱼、罗非鱼和鲈鱼的平均批发价格同比涨幅分别可达9.6%、12.7%、5.6%、6.3%、13.1%，草鱼、鲫鱼、鲈鱼等品种的价格甚至创下近年以来的新高。进入2018 年，大宗鱼类价格继续保持高度景气。我们认为，本轮鱼价景气行情是长短期因素共同作用的结果。长期来看，2014 年以来鱼价持续低迷，养殖利润较低，海产养殖产能主动退出；短期来看，2016 年华中、华东地区水灾与2017年环保禁养政策导致海产养殖产能被动退出。 多因素交织作用，2017 年海产料增速略有回升。2017 年以来海产料销量面临多空两方面因素。有利方面，鱼价景气时期养殖户往往选择加大饲料投喂量，带动海产饲料销量提升；不利方面，大量海产养殖产能受环保政策影响被迫退出市场，短期将降低对海产饲料的绝对需求。据饲料工业协会重点跟踪的180家饲料企业数据显示，2017 年淡水饲料销量月平均同比增速约为3.5%，海水饲料销量月平均同比增速约为18.4%（剔除12 月异常值）。向后看，2018 年网箱继续拆除或将带动鱼价持续景气，我们判断海产料销量仍将保持回升态势。 消费升级促进海产饲料产品结构优化。在消费升级的时代背景下，普通鱼类品种和中高端品种分化加速。从行业长期变革的角度来看，产业链终端鱼肉产品消费升级是引导海产养殖产业转型的根本性驱动因素，进一步推动上游海产饲料结构优化升级。我们认为，随着海产养殖行业中高端鱼类品种产量占比提高，饲喂效果更佳的膨化料需求量也将相应上升。海大集团有望实现量利齐升。2017 年，我们估计海大集团海产料销量约为255万吨，同比大幅增长23%左右。2018 年，我们判断鱼价继续保持高度景气，海大集团凭借产品力和终端服务优势，预计海产饲料销量将达到300 万吨左右。 此外，近年来公司海产饲料产品结构持续优化，我们估计公司普通膨化料和高端膨化料合计销量在海产饲料总销量中的占比已逾40%；作为公司的核心业务，海产饲料产品结构持续优化是公司盈利能力不断提升的重要驱动因素。展望2018 年，我们认为高端膨化料在海产料总量中的占比将继续提高，有望继续带动公司盈利能力提升。 风险提示。高温、洪涝等灾害天气，大规模疫情导致鱼价下跌。□ .丁.频./.陈.雪.丽./.陈.阳 .海.通.证.券.股.份.有.限.公.司
